案例名称：刘妹与华锐风电科技（集团）股份有限公司证券虚假陈述责任纠纷案
案由：证券虚假陈述责任纠纷
案号：（2016）京01民初25号
裁判要旨：
1.对于重大事件即信息重大性的考察可以从两个方面来判断：（1）从对投资人的决策产生影响的方面进行考虑，即如果该信息的披露将会实质性的影响投资人的交易决策，那么该信息具有重大性；（2）从对证券市场的价格影响方面进行考虑，如果该信息的披露会对相关证券的价格产生实质性影响，那么该信息具有重大性。
2.主张系统风险存在的一方，首先应当举证证明造成系统风险的的事由存在，其次应该证明该事由对股票市场产生了重大影响，引起全部股票价格大幅涨跌，导致了系统风险的发生；否则要承担举证不能的法律后果。
3.《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》虚假陈述行为人能够举证证明存在上述规定第十九条规定的情形之一的，即可排除投资者损失与虚假陈述之间的因果关系。
4.对于投资者在实施日前持有证券的情形，应当综合采用先进先出法与加权平均法来计算投资者的买入证券平均价格。如果在实施日至更正日期间存在除权派息的情况，应当根据除权派息的具体时间，并结合买入卖出证券的具体时点来决定对哪些买入卖出的证券进行复权。
相关法律法规规定：
《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》
案件事实：
2011年1月，华锐风电的股票在上海证券交易所上市交易，股票代码601558。
2012年4月11日，华锐风电公告了《2011年年度报告》。
2012年4月11日，上证指数收盘于2308.93点，相较于前一交易日上涨0.13％，华锐风电股价报收于16.10元，相较于前一交易日上涨6.13％。2012年4月12日，上证指数收盘于2350.86点，华锐风电股价报收于16.06元。2012年4月13日，上证指数收盘于2359.16点，华锐风电股价报收于16.03元。2012年4月16日，上证指数收盘于2357.03点，华锐风电股价收盘于16.10元。
2012年6月26日，华锐风电进行除权派息（股权登记日为2012年5月25日），每10股派发现金红利3.5元，同时，每10股转增10股。当日，上证综合指数收盘于2222.07，相较于前一交易日下跌0.09％，华锐风电收盘于7.50元，相较于前一交易日下跌0.53％。
2013年3月7日，华锐
风电公告《关于前期会计差错更正的提示性公告》并按规定履行停牌手续。经自查发现，华锐风电2011年度财务报表的有关账务处理存在会计差错。华锐风电财务管理制度规定公司确认收入需同时满足以下三项条件：1、公司已与客户签订销售合同；2、货到现场后双方已签署设备验收手续；3、完成吊装并取得双方认可。但在2011年度确认收入的项目中部分项目设备未到项目现场完成吊装，导致2011年度的销售收入及成本结转存在差错。
同日，上证指数收盘于2324.29点，相较于前一交易日下跌0.98％，华锐风电股价收盘于6.05元，相较于前一交易日下跌3.04％。2012年3月8日上证指数收盘于2318.61点，华锐风电股价收盘于5.93元。2013年3月11日，上证指数收盘于2310.59点，华锐风电股价收盘于5.80元。2013年3月12日，上证指数收盘于2286.60点，华锐风电股价收盘于5.62元。
2013年4月12日，华锐风电发布《关于收到北京证监局〈行政监管措施决定书〉的公告》，北京证监局经查，公司部分业务单据、相关数据、财务记录失实，导致2011年度利润虚增，违反了《上市公司信息披露管理办法》第二条的规定。北京证监局要求公司在2013年4月20日前披露经具有执行证券期货相关业务资格的会计师事务所审计的更正后的2011年财务报告，同时披露对2012年相关定期报告的调整。华锐风电应在披露上述更正公告后5个工作日内向北京证监局报送书面整改报告。
同日，上证指数收盘于2206.78点，相较于前一交易日下跌0.58％，华锐风电股价收盘于5.26元，相较于前一交易日下跌0.94％。2013年4月15日，上证指数收盘于2181.94点，华锐风电股价收盘于5.06元。2013年4月16日，上证指数收盘于2194.85点，华锐风电股价收盘于5.10元。2013年4月17日，上证指数收盘于2193.80点，华锐风电股价收盘于5.08元。
2013年5月29日，华锐风电发布《关于被中国证监会立案调查的公告》，因涉嫌违反证券法律法规，中国证监会根据《中华人民共和国证券法》的有关规定，决定对公司进行立案调查。
同日，上证指数收盘于2324.02点，相交于前一交易日上涨0.12％，华锐风电股价收盘于5.76元，相交于前一交易日下跌0.17％。2013年5月30日，上证指数收盘于2317.75点，华锐风电股价收盘于5.58元。2013年5月31日，上证指数收盘于2300.59点，华锐风电股价收盘于5.46元。2013年6月3日，上证指数收盘于2299.25点，华锐风电股价收盘于5.37元。
自2013年3月7日起至2013年7月1日止，华锐风电的累计成交量达到其可流通部分的100％。2013年7月1日，上证指数收盘于1995.24点，相较于前一交易日上涨0.18％，华锐风电股价收盘于3.81元，相较于前一交易日上涨0％。
2013年8月2日，华锐风电发布《关于北京证监局对公司采取责令改正措施决定的整改报告》。一、华锐风电经自查发现，2011年度财务报表的有关账务处理存在会计差错。华锐风电于2013年3月4日开市前向上海证券交易所申请了股票临时停牌并于2013年3月7日在中国证券报、上海证券报和上海证券交易网站刊登后复牌。华锐风电于2013年4月20日在指定媒体刊登了《关于前期会计差错更正的公告》及时调整后的2012年一季度报告、半年度报告以及第三季度报告相关财务数据。同时在上海证券交易所网站刊登了利安达会计师事务所有限责任公司出具的《关于华锐风电会计差错更正的专项说明》及经过审计的更正后的2011年度财务报告。
2015年11月11日，华锐风电发布《关于收到中国证监会〈行政处罚决定书〉及〈市场禁入决定书〉的公告》。《行政处罚决定书》（[2015]66号）的主要内容包括：一、华锐风电的违法事实。
2012年4月11日，华锐风电披露2011的年年报，确认风电机组收入1686台，营业总收入10435516390.57元，营业总成本9918543020.04元，利润总额739440394元，报告期内风电工程项目适用的会计政策为商品销售收入。受风电行业政策的影响，2011年全行业业绩急剧下滑。为粉饰上市首年业绩，华锐风电财务、生产、销售、客服等4个部门通过伪造单据等方式提前确认收入，在2011年度提前确认风电机组收入413台，对2011年度财务报告的影响为：虚增营业收入2431739125.66元、营业成本2003916651.46元，多预提运费31350686.83元，多计提坏账118610423.77元，虚增利润总额277861363.6元，占2011年利润总额的37.58％。华锐风电在2011年年报中通过提前确认收入的方式虚构营业收入、虚增利润的行为，违反了《中华人民共和国证券法》第六十三条关于发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的规定，构成《中华人民共和国证券法》第一百九十三条第一款所述的发行人、上市公司或者其他信息披露义务人未按照规定披露信息，或者所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的行为。二、证监会的有关认定。1、华锐风电提出的税金扣除问题，涉及到采用虚增利润还是虚增净利润概念描述华锐风电虚增业绩情况的问题，属于表述问题，不影响实质认定。2、关于14台机组收入确认问题，根据华锐风电2011年年报披露的商品销售收入确认和计量方法，公司关于收入确认的具体依据为同时满足以下3项条件：公司已与客户签订销售合同；华到现场后双方已签署设备验收手续；完成吊装并取得双方认可。经复核，华锐风电大唐齐齐哈尔碾子山项目涉及的11台机组实际在2012年完成吊装，公司在2013年取得业主说明认可吊装完成，但2013年取得的业主说明不能作为公司在2011年确认收入的依据；美国项目涉及的3台机组的销售合同中对风险转移时点的约定，与国内项目的销售合同或《合同法》关于风机风险转移的约定并无实质差异，从收入确认的角度讲国外项目与国内项目并无本质区别，华锐风电在2011年未完成上述14台机组的吊装情况下，伪造吊装单确认收入不符合其一贯的会计政策。因华锐风电虚假信息披露行为涉嫌构成违规披露、不披露重要信息犯罪，司法机关聘请的司法审计会计师事务所在对华锐风电2011年相关财务数据进行核对时，发现证据表明证监会此前认定的华锐风电华能山东利津项目中的1台机组实际在2011年完成了吊装，公司可以在2011年度确认收入，经复核证监会对此予以认可并对相关数据进行了调整。3、华锐风电甫一上市，即进行有预谋、有策划、系统性、有组织、大比例的财务舞弊，情节严重，性质恶劣；华锐风电所称自查自纠、主动报告和披露会计差错，系韩xx卸任后，公司编制2012年年报期间发现涉案问题后，才开展的行为；华锐风电提出的成功化解债务危机、完成重组，其稳定发展对于广大投资者利益至关重要等申辩，属于案外、事后情况。4、根据当事人违法行为的事实、性质、情节与社会危害程度，依据《中华人民共和国证券法》第一百九十三条第一款的规定，证监会决定：责令华锐风电改正，给予警告，并处以60万元罚款；对相关责任人员给予警告，并分别处以10万元至20万元不等的罚款；同时对相关责任人员采取5-10年的市场禁入。
截止2012年4月10日，刘妹持有华锐风电2300股。2012年4月11日，刘妹买入华锐风电700股，成交价格16.1元，成交金额11270元。2012年4月23日，刘妹卖出华锐风电700股，成交价格16.14元，成交金额11298元。2012年6月26日，华锐风电向刘妹送股2300股，2012年6月29日，华锐风电向刘妹派息724.5元。2013年5月23日，刘妹卖出华锐风电1000股，成交价格5.91元，成交金额5910元。
诉讼中，双方均认可华锐风电虚假陈述的实施日为2012年4月11日，更正日为2013年3月7日，投资差额损失的基准日为2013年7月1日，基准价为5.26元。
诉讼中，刘妹明确其主张的投资差额损失部分的佣金比例及印花税税率均按1‰主张，其主张的利息的利率为0.35％（自2013年2月26日至2013年7月1日），华锐风电对刘妹主张的计算方式不持异议。
裁判理由：
本案争议焦点在于：一、华锐风电的虚假陈述所涉事件是否属于重大事件？二、华锐风电主张的行业风险、经营风险所导致的股价下跌应否在计算刘妹的投资损失时予以扣除？三、本案是否存在系统风险？四、刘妹的投资损失与华锐风电的虚假陈述之间是否存在因果关系？五、刘妹的经济损失如何计算？
一、关于华锐风电虚假陈述所涉事件是否属于重大事件，对此，本院认为属于重大事件。理由如下：（一）华锐风电是在上市后首次发布年度报告时即存在虚假陈述，而且是有预谋、有策划、系统性、有组织、大比例的财务舞弊，情节严重，性质恶劣。（二）华锐风电虚增利润总额277861363.6元，高达2011年利润总额的37.58％。这足以对华锐风电的股价走势以及投资人的投资决策产生影响。（三）华锐风电因虚假陈述受到了中国证监会的行政处罚，相关人员被处以禁入证券市场的处罚，这足以说明其虚假陈述行为所涉事件属于重大事件。华锐风电关于其系对企业收入确认依据理解错误而作出的虚假陈述，自发现该情况后随即进行了更正，并无恶意引诱投资人进行投资的意图，亦无以浮夸、利好的方式公布虚假信息的辩称与本院查明的事实不符，本院不予采信。
二、华锐风电主张的行业风险、经营风险所导致的股价下跌应否在计算刘妹的投资损失时予以扣除？对此，本院认为不应扣除，理由如下：（一）华锐风电所作虚假陈述属于诱多型虚假陈述，并且根据其提供的证据显示，应当是在风电行业面临较为不利的政策背景下进行的有预谋、有策划、系统性、有组织的诱多型虚假陈述。华锐风电虚增利润总额277861363.6元，高达2011年利润总额的37.58％。这足以对投资者的投资决策产生影响。（二）行业风险、经营风险导致的股价下跌风险并非《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十九条所明确规定的阻却虚假陈述与损害结果之间的因果关系的法定事由。（三）华锐风电对其所述的行业风险对其股价下跌的影响力为40％的主张并未提出有说服力的理由和合理的计算方式。（四）华锐风电无法明确行业风险与经营风险通过什么方式在多大范围内对其股价产生影响，亦未提出区分该因素与虚假陈述对华锐风电股价影响程度的标准和有说服力的理由。因此，本院对华锐风电关于行业风险与经营风险所导致的华锐风电股价下跌应在计算刘妹的投资损失时予以扣除的主张不予采信。
三、关于本案是否存在系统风险，对此，本院认为华锐风电提供的现有证据不足以证明本案存在系统风险。理由如下：（一）《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十九条第（四）项规定了被告举证证明原告的损失或者部分损失是由证券市场的系统风险等其他因素所导致的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系。依据该条规定，华锐风电应当举证证明刘妹的损失或部分损失是由证券市场的系统风险等其他因素所导致的。（二）由于该条规定并未对系统风险的概念进行定义，双方当事人对于系统风险也有不同的理解，因此，本院依据证券业的通常理解确定系统风险的含义。所谓系统风险，是指对证券市场产生普遍影响的风险因素，其特征在于系统风险因共同因素所引发，对证券市场所有的股票价格产生影响，这种影响为个别企业或行业所不能控制，投资人亦无法通过分散投资加以消除。（三）由于汇率、利率等金融政策、国内和国际的突发事件、经济和政治制度的变动等所引发的系统风险，是整个市场或者市场某个领域的所有参与者所共同面临的，投资者发生的该部分损失不应由虚假陈述行为人承担。但是对于此种系统风险，首先要由华锐风电举证证明造成系统风险的事由存在，其次应当证明该事由对股票市场产生了重大影响，引起全部股票价格大幅涨跌，导致了系统风险的发生。（四）华锐风电在本案中并未明确引发系统风险的因素，本院认为，华锐风电提供的证据均不能证明存在引发系统风险的因素存在，并且该因素对股票市场产生了重大影响，引起全部股票价格大幅涨跌，导致了系统风险的发生。（五）对于虚假陈述行为和所谓的系统风险如影响股价变动以及各自影响的程度（华锐风电主张系统风险的影响为37.2％），华锐风电也没有提出有说服力的理由。综上，本院认为华锐风电提供的证据不足以证明本案存在系统风险。
四、关于华锐风电的虚假陈述与刘妹主张的损害结果是否存在因果关系，对此，本院认为存在因果关系。理由如下：（一）《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十八条规定：“投资人具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间存在因果关系：（一）投资人所投资的是与虚假陈述直接关联的证券；（二）投资人在虚假陈述实施日及以后，至揭露日或者更正日之前买入该证券；（三）投资人在虚假陈述揭露日或者更正日及以后，因卖出该证券发生亏损，或者因持续持有该证券而产生亏损。”本案中，刘妹所投资的股票为华锐风电股票，其在虚假陈述实施日以后至揭露日之前买入了华锐风电股票，在基准日以后继续持有华锐风电股票。从形式看，华锐风电的虚假陈述与刘妹主张的损害结果之间具有因果关系。（二）《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第十九条规定：“被告举证证明原告具有以下情形的，人民法院应当认定虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系：（一）在虚假陈述揭露日或者更正日之前已经卖出证券；（二）在虚假陈述揭露日或者更正日及以后进行的投资；（三）明知虚假陈述存在而进行的投资；（四）损失或者部分损失是由证券市场系统风险等其他因素所导致；（五）属于恶意投资、操纵证券价格的。”根据该规定，在华锐风电的虚假陈述与刘妹主张的损害结果之间具有形式上的因果关系之后，华锐风电如果想免除其责任需就存在前述法定阻却因果关系的事由承担证明责任。但本案中，华锐风电并未提供有效证据证明存在前述事由。因此，本院认为刘妹主张的损害结果与华锐风电的虚假陈述之间存在因果关系。
五、刘妹的经济损失如何计算？由于刘妹在华锐风电虚假陈述实施日之前（2012年4月11日）即持有华锐风电股票2300股，而且华锐风电在虚假陈述实施日至更正日之间（股权登记日为2012年6月25日）进行了除权派息，本院按照有利保护证券投资者合法权益的原则，如投资者在虚假陈述实施日至更正日期间有卖出股票的情况（700股），按照“先入先出”的原则，先行抵扣刘妹在虚假陈述实施日之前已经持有的股票，且对该部分股票收回的相应资金，不计入投资者提前收回的投资成本。对于投资者在虚假陈述更正日至基准日期间卖出的股票基于同样的理由，如果虚假陈述实施日前刘妹持有的股票数量大于虚假陈述实施日至基准日期间卖出股票数量的总和，本院对虚假陈述更正日至基准日期间卖出的股票，同样按照“先入先出”的原则，对该部分股票不计入虚假陈述更正日至基准日期间卖出的证券。
《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第三十条规定：“虚假陈述行为人在证券交易市场承担民事赔偿责任的范围，以投资人因虚假陈述而实际发生的损失为限。投资人实际损失包括：（一）投资差额损失；（二）投资差额损失部分的佣金和印花税。前款所涉资金利息，自买入至卖出证券日或者基准日，按银行同期活期存款利率计算。”本院认为根据该规定，刘妹在本案中可以主张的损失包括：（一）投资差额损失，（二）投资差额损失部分的佣金和印花税，（三）前述（一）与（二）的利息。
诉讼中，华锐风电、刘妹均认可本案涉案的虚假陈述的实施日为2012年4月11日，虚假陈述的更正日为2013年3月7日，投资差额损失的基准日为2013年7月1日，基准价为5.26元（未复权），经本院审核，前述日期及基准价与本院认定一致，本院不持异议。经本院计算，基准价复权后的数额为10.87（5.26*2+0.35）元。
《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第三十二条规定：“投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。”依据上述规定，根据本院查明的事实，经本院审核计算，刘妹的投资差额损失为3661元，投资差额损失部分的印花税损失为3.61元，投资差额损失部分的佣金损失为3.61元，投资差额损失部分的利息损失以及投资差额损失部分的印花税和佣金的利息损失共计为4.40元，以上共计3672.62元。对于刘妹主张的超出前述数额的部分，本院不予支持。
案例链接：刘妹与华锐风电科技（集团）股份有限公司证券虚假陈述责任纠纷案